扩大融资融券渠道的必要性分析

在证券市场初期，证券公司自身的风险内部控制机制尚未完善，各种配套监管措施尚未完善。因此，从微观层面看，严格的分业经营是不可避免的。但从宏观层面看，银行与证券、货币市场和资本市场必须在最高层次上整合，这也是当今国际金融业的总体趋势。随着市场的进一步发展和加入世贸组织后国外证券公司的激烈竞争，扩大证券公司的融资渠道是管理层和证券公司面临的首要任务。

1、证券公司需要扩大可支配资源，提高市场竞争力

证券业是一个资本密集型产业，资产规模直接决定了证券公司的竞争力。与国外同行相比，我国证券公司的一大劣势是自有资本不足，总资产规模小。例如，2000年，中国101家经纪公司的总资产为5753亿元（含客户保证金），净资产总额为236.4亿元，每家经纪公司的平均资产和净资产仅为57亿元和2.34亿元。自1999年以来，中国证券公司掀起了一波大规模的增资扩股运动，但截至2001年底，证券公司总资本刚刚超过800亿元，平均不到7亿元。相比之下，1998年底，美国证券公司总资本达到1045亿美元，总资产达到19739亿美元（不含客户保证金）。2000年，中国经纪业务价值第一的海通证券营业收入为28.94亿元，而美国最大的摩根斯坦利天汇营业收入为454.13亿美元，前者仅为0.77％。现在中国已经加入了世贸组织，国内证券公司很快就会在同一平台上与外国投资银行“巨无霸”进行公平竞争。如此小的资产规模，如果没有畅通的保证金融资渠道，如何与国际大型投资银行竞争。

2、现有融资渠道的有效性不足

从美国和台湾的融资融券制度来看，证券公司的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中，回购协议正成为证券融资越来越重要的渠道，逐渐取代传统的证券抵押融资方式。目前，由于货币市场发展相对落后，交易工具种类少，交易规模小，参与机构少，证券公司自营账户主要为股票头寸，可用于回购交易债券数量有限，回购市场不能很好地满足中国证券公司的融资需求。在拆借市场上，融资不需要证券作为抵押贷款，融资风险相对较高。出于自身安全考虑，银行对融资额度有严格的限制，因此银行间拆借所能获得的资金有限。此外，同业拆借和国债回购都不能满足证券公司对中长期资金的需求。证券质押融资存在一定的风险，特别是银行难以有效监控证券或投资者融资的资本投资，加上我国股市实际运行过程不规范，因此监管机构对证券质押融资进行了严格的资格认定和比例限制，使其仍处于起步阶段，市场规模很小。因此，由于自身缺陷或政府控制行为，我国现有的证券公司融资渠道无法很好地满足证券公司对资金的需求。因此，有必要找到一种新的证券融资方式，或者改进现有的融资方式，以便更好地为证券融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易，信用交易可以利用保证金比率的杠杆作用，有效扩大参与市场交易的资金量，从而活跃交易市场。总的来说，我国股市的交易一直比较活跃。以1998年为例，纽约和东京证券交易所的换手率分别为69.9%和34.1%，台湾证券交易所的换手率为314%，而1998年中国的换手率为515%（上海a股，下同），1999年为428%，2000年为498%，远高于美国和日本，也高于台湾。中国股市能够保持活跃的交易主要得益于三个方面：一是中国国民经济的可持续快速发展和政府对股市的大力支持；二是中国金融体系的封闭使投资者缺乏其他高效的投资渠道；三是中国股市处于起步阶段，市场运行不规范，散户比例大，庄盛行，投机性强。随着中国加入世贸组织后金融市场的开放，上述三个有利于股市活跃的因素将逐渐消退，一些新的市场变量开始出现：一是加强市场监管，大量非法资金将退出股市；二是市场扩张速度加快，资本需求增加；三是中国即将实施国有股流通计划，虽然计划尚未最终确定，但大量国有股流通无疑需要巨额资金。因此，未来我国股市资金不足，市场交易将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能，保持一定程度的交易活动是前提。从这个意义上说，拓展证券公司的融资融券渠道，进而活跃股市交易，是时候了。

4、建立完善的融资融券制度，可以起到价格稳定器的作用

中国股市属于典型的单边市场，只能做多，不能做空。也就是说，投资者要想获得价差收益，就必须先买入股票，然后高价卖出，导致市场盲目追高，市盈率高，股价远离基本面。一旦市场出现危机，往往会出现持续的“跳水”，股价下跌失控。据统计，从1996年到2001年，我国股市年平均波动幅度达到40%（按上海综合指数计算）。在完善的融资融券制度下，市场本身就起到了价格稳定器的作用。其原理是：当市场过度投机导致股价飙升时，投资者可以通过证券借贷出售股票，导致股价下跌；相反，当股票被市场过度低估时，投资者可以通过融资购买股票，从而促进股价上涨。值得注意的是，只有在完善的融资融券制度下，价格稳定器才能发挥作用。在没有保证金交易的情况下，融资交易不仅不会在价格稳定器中发挥作用，而且会创造虚假的市场信息，破坏市场供求平衡。因此，我国在建立融资融券制度时，要注意两者的协调发展。

5、从长远来看，通过融资融券交流资本市场和货币市场，有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个相对独立和密切相关的金融子系统。供需的变化和市场的分离将不可避免地导致这两个系统中的风险积累。如果风险长期不分散和消除，整个金融市场的风险将过度扩大，危及国民经济的发展。目前，我国的金融风险不容忽视。一方面，银行存款大幅增加，目前已超过7万亿元，年增长超过8000亿元。存款的快速增长与银行“珍惜贷款”形成了鲜明对比，导致银行单位资产利润下降，整体资产质量恶化。另一方面，由于其快速发展和高回报，证券市场对资金的大量需求无法得到很好的解决，因此违规行为时有发生，屡禁不止，如银行资金非法入市、证券公司挪用客户保证金、向客户融资融券等。这些情况表明，中国的资本市场和货币市场都有相互渗透的需求和冲动。人为分离不仅不能解决这一矛盾，而且会导致更大的风险和危机。因此，应逐步放开对资本市场和货币市场的控制，使银行资金能够合法、控制地进入证券市场，从而缓解和释放整个金融体系的风险。